2024年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为235.78/55.17/54.57亿元(同比+16.41%/+20.22%/+21.40%)；2025Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为91.46/23.30/23.12亿元(同比+10.38%/+12.78%/+12.78%)。年份原浆引领增长，产品结构稳中有升。24年年份原浆/古井贡酒000596）/黄鹤楼及其他营业收入180.86/22.41/25.38亿元(同比+17.31%/+11.17%/+15.08%)，其中年份原浆占比提升0.59pcts至79.10%，年份原浆增长快于整体，奠定公司增长基本盘。量价角度看，24年公司酒类销量/吨价分别同比+8.44%/+7.37%，量价齐升驱动公司营收增长，其中，年份原浆销量/吨价同比+11.99%/+4.75%，年份原浆延续放量势能，同时从均吨价来看产品结构整体仍保持升级态势。省内大本营稳固基本盘，全国化迈向提质新阶段。分区域看，华北/华中/华南收入分别为19.79/201.51/14.26亿元(同比+7.40%/+17.80%/+11.16%)。经销商量质双升推动营收增长，2024年经销商数量增加448家至5089家(同比+9.65%)，商均规模同比+6.17%至463.31万元/家。其中，华北、华中、华南经销商数量分别同比+11.11%、+8.49%、+11.47%，商均规模分别同比-3.34%、+8.58%、-0.28%。2024年公司华北、华南等省外市场增速回落，华中省内大本营稳固基本盘，我们认为，行业调整背景下公司省外市场降速提质凸显长线思维，同时，省内保持较快增长之下市占率预计进一步提升，徽酒龙一优势不断巩固。结构升级与费用优化共振，利润端仍具增长弹性。25Q1公司毛利率/归母净利率分别同比-0.67/+0.54pcts至79.68%/25.47%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.57/-0.43pcts至26.60%/4.37%；经营性净现金流同比-24.81%至18.45亿元。24年产品结构升级继续推动公司毛利率稳步提升，同时规模效应&费用精细化投放带动公司费用率进一步下降，盈利能力因而进一步提升。25年坚持“全国化、次高端”战略不动摇，继续看好古井保持稳健增长势能。25年公司将坚持“全国化、次高端”战略不动摇，持续优化产品结构，坚持以古20为战略支点，抢占次高端消费群，同时扩大古8、古5、献礼等大众酒市场份额。此外，目前公司全国化覆盖率已达70%以上，省外占比达到40%。我们继续看好公司“全国化、次高端”战略助力公司保持稳健增长势能。预计25-27年公司收入分别为259.9/289.3/320.8亿元(25-26年前值260.4/289.4亿元)，归母净利润分别为63.0/72.1/81.0亿元(25-26年前值62.3/71.0亿元)，对应PE为11.8X/10.3X/9.2X，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期；省内市场竞争加剧

　　国内男装龙头，多品牌、全渠道巩固市场地位：海澜之家600398）主要业务包括自主品牌运营、国际品牌代理、团购定制以及京东奥莱，其中主品牌海澜之家为公司核心收入来源，2024年实现收入152.7亿元，占比达75.54%。2024年公司整体毛利率为44.52%。存货周转天数2024年达到330天，但库存结构保持合理状态。在消费复苏节奏放缓的背景下，公司经营企稳回升，25Q1实现营业收入61.87亿，同比微增0.16%，归母净利润9.35亿元，同比增长5.46%。主品牌：直营提速开店，品牌年轻化发展。主品牌所在男装行业2024年市场规模达到5687.46亿元，集中度持续提升，市场份额向男装龙头集中趋势明显，公司市占率常年稳居第一。海澜之家主品牌直营门店数量在2024年底达到1468家，占比提升至24.43%。公司稳步推进电商渠道建设，线%。公司以年轻化、时尚化为品牌策略，签约有影响力的年轻代言人，聚焦核心品类商品，拓展消费场景。此外，公司积极推动品牌“出海”，以东南亚为核心拓展海外市场，2024年海外门店达101家，实现海外收入3.55亿元，同比增长30.75%。全球折扣零售行业迎来质价比消费时代：折扣零售作为零售业的一种新兴业态，近年来在全球市场迅速崛起。全球折扣零售市场规模预计从2023年的3223亿美元增至2032年的6876亿美元，预测期内CAGR为8.7%。TJX、Costco、堂吉诃德等海外折扣零售标杆企业通过极致供应链管理、差异化选品策略及精准客群定位，构建起了成熟的折扣零售范式。在中国，各大电商平台和线下零售商亦布局折扣赛道，推动本土折扣零售进入发展黄金期。京东奥莱深耕低线消费市场，开店空间潜力十足：线下大型奥莱已成为新兴快速发展的零售业态，京东奥莱作为奥莱新业态，京东通过发挥流量及品牌优势，公司结合渠道优势及零售运营管理经验，可以实现快速开店及标准化运营管理，形成优势资源的互补。京东奥莱积极布局下沉市场快速占领市场份额，合理预估第一阶段能够开设165家门店左右，远期门店数目有望超400家。携手阿迪达斯布局FCC门店，加速体育市场开拓：通过收购斯博兹，公司与Adidas达成战略合作，共同打造FCC(FutureCityConcept)概念店。FCC门店主要负责销售Adidas正标和AdidasNeo系列等产品，同时针对国内市场低线城市推出性价比产品线年斯搏兹授权代理的阿迪达斯门店数量达433家。随着FCC的发展，有望驱动公司业绩增长。投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为222.53/241.03/260.86亿元，同比增长+6.19%/+8.32%/+8.23%，EPS分别为0.51/0.55/0.62元。当前股价对应PE估值分别为14.75/13.48/11.97倍，考虑到公司主品牌海澜之家稳健发展，京东奥莱新业态业务打开业绩增长空间，高分红属性持续回报股东，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：1、消费复苏弱于预期风险；2、京东奥莱线下门店扩张不及预期风险；3、存货管理及跌价风险。

　　事件：根据中国石油报及新疆油田报等系列报道，新疆油田加快CCUS建设，2025年CCUS日注碳量突破3000吨，全年计划注碳100万吨，规划2030年实现1000万吨注碳目标。新疆油田坚持“做强油气优势主业、做大新兴能源产业”两条主线年，油气产量实现双超，其中，页岩油革命工程跨越100万吨。新疆油田落实“清洁替代、战略接替、绿色转型”三步走部署，立足新疆资源禀赋，大力发展新能源产业，加快打造高质量发展“第二曲线”。中国大型油田通过“稳油、增气、强新、降碳”等综合举措，促进传统油气与新能源产业深度融合，技术进步或推动传统油气资产价值重估，看好中国石油油气及新能源业务的可持续发展潜力，维持买入评级。支撑评级的要点清洁替代有序推进，技术创新增油省气。新疆油田完成《新疆油田生产用气清洁替代规划方案》编制，加快推进生产用气清洁替代，通过井下电加热和地面高温光热、“绿电+谷电+电蓄热”锅炉、生物质锅炉的多能耦合“立体”清洁替气等技术创新，减少天然气自用消耗，实现增油省气。风城油田重37稠油高温光热利用先导试验项目是世界首个SAGD稠油塔式水工质高温光热试验工程，年可供应高品质过热蒸汽5.23万吨，替代天然气392万立方米，减少碳排放0.85万吨。未来随着新能源利用技术与油气田开发技术的深度耦合，风光资源效能进一步提升或助力传统油气田实现清洁替代。CCUS技术应用多元化，绿色低碳进入新阶段。CCUS项目通过将二氧化碳注入地层，既可以降粘驱油，而且可以实现碳封存，是油田未来实现低碳发展的重要手段。根据中国石油新闻中心报导，新疆油田264万千瓦新能源+煤电+CCUS(碳捕集、利用与封存)一体化项目一期有望于2026年全部建成，该项目是中国石油在综合能源解决方案上的重要尝试，将实现传统化石能源与新能源耦合发展，同时捕集煤电排放出来的二氧化碳，用于油田驱动原油开采，构筑火电低碳生产新愿景。根据新疆油田“2112”四大工程规划，2030年注碳量将达到1000万吨，中国石油的CCUS技术应用或步入快速发展阶段。油气新能源融合深化，可持续发展能力再提升。根据中国石油2024年年报，2024年风光发电量47.2亿千瓦时，同比增长116.2%；吉林油田首个大型集中式风电项目、青海格尔木首个百万千瓦级光伏电站并网发电，大庆林甸风光发电、克拉玛依264万千瓦新能源及配套煤电碳捕集一体化等项目开工建设，全产业链碳捕集、利用及封存(CCUS)业务加快发展。2025年油气和新能源分部的资本性支出预计为人民币2,100.00亿元，主要用于国内及海外油气项目的规模效益勘探开发，加大页岩气、页岩油等非常规资源开发力度，加快储气能力建设，推进清洁电力、地热供暖、CCUS及氢能示范等新能源工程等。我们认为，公司在油气上游的资本开支维持高位，未来随着油气开采技术和新能源应用技术的深度耦合，油气和新能源板块有望实现延续高质量发展态势。估值我们预计2025-2027年归母净利润为1,679.58亿元、1,692.26亿元、1,798.82亿元，对应市盈率为9.7倍、9.6倍、9.0倍，公司油气和新能源技术深度耦合，可持续发展动能显著增强，维持买入评级。评级面临的主要风险国际油价剧烈波动风险、环保政策变化或自然灾害等因素导致生产装置异常，人员操作失误带来的安全生产风险、全球经济低迷、关税政策变化的风险等。

　　事件：6月1日，比亚迪002594）披露公司于2025年5月实现销量37.69万辆，同比+14.1%。6月11日，比亚迪发布《践行社会责任，推动行业高质量发展》一文，宣布将供应商支付账期统一至60天内。国内销量持续增长，市占率提升效果明确。2025年5月，比亚迪实乘用车销量37.69万辆，同比+14.1%，其中纯电占比54.2%，混动占比45.8%。2025年1-5月期间，公司已实现乘用车销量173.56万辆，同比+37.0%，其中纯电占比47.0%，混动占比53.0%。比亚迪在国内市场的份额不断扩大，价格战策略成效显著，市场竞争力持续增强。比亚迪周度市占率自25年第7周起显著上升，达到15%-16%区间，第23周(6/2-6/8)更是增至16.87%。2025年1-5月期间，公司乘用车市占率为19.71%,较去年同期的15.69%提升4.01pcts，反映其产品力与供应链优势在行业价格战中进一步凸显。海外拓展势如破竹，多市场齐头并进。公司在2025年1-5月分别实现出口6.63/6.70/7.27/7.91/8.90万辆，对应同比增长分别为83.4%/187.8%/89.2%/92.8%/137.5%。整体来看，公司1-5月累计实现出口37.42万辆，同比+112.1%，整体趋势良好。据盖世汽车数据，2025年1-4月比亚迪主要出口流向为巴西、墨西哥、比利时等国家。随着比亚迪在南美、欧洲、东南亚等市场的不断布局，以及新车型的持续推出，公司海外市场前景广阔，未来发展增长空间明确。链动协同稳发展，安全边际稳定可控。比亚迪积极践行社会责任，推动行业高质量发展，6月11日发布文章宣布统一供应商支付账期至60天内，展现出对产业链上下游的积极调整与快速响应，实现产业链共赢。展望全年，在国内市场，公司市场份额底部企稳，有望进一步巩固其领先地位；海外市场方面，随着产能布局的完善和市场推广的深入，公司销量有望持续增长。前期股价调整使得安全边际更加充足，短期修复动能明确，明确看好其全年在国内和海外的销量中长期表现。盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营收10018.32/12085.46/13678.70亿元，归母净利润分别为607.49/724.46/831.73亿元，EPS分别为11.06/13.18/15.14元，给予“强烈推荐”评级。风险提示：市场竞争超预期，新车上市销量不及预期，出口进展不及预期。

　　国海证券——公司深度报告：乘AI端侧时代东风，国产存储龙头多条线蓄势待发

　　投资要点:深耕存储与MCU领域，兆易创新603986）产品品类加速拓宽。兆易创新成立于2005年，2008年公司成功推出国内第一颗SPINORFlash，2013年公司推出中国首颗ArmCortex-M内核32位通用MCU，同年推出第一款SPINANDFlash，2015年公司自主设计国内首颗NANDFlash且成功量产，2020年公司实现24nmSLCNANDFlash量产，同年推出全国产化24nmSPINANDFlash，2021年公司推出GD32L233系列全新低功耗MCU，同年成立汽车产品部，2022年公司发布首款基于Cortex-M33内核的GD32A503系列车规级微控制器，同年GD5FSPINANDFlash全系列已通过AEC-Q100车规级认证，全面进入汽车应用领域，2023年公司已成为全球排名前三的NORFlash供应商，累计出货超212亿颗。据Web-FeetResearch报告显示，2024年公司的SerialNORFlash市占率排名达到全球第二位，同年公司完成了对模拟芯片公司苏州赛芯的收购。半导体板块核心分支，上行周期广泛需求推动规模增长。存储芯片又称半导体存储器，是一种用于数据存储和读取的电子器件，由一系列存储单元组成，每个存储单元可以存储一个或多个比特的数据。存储器分为易失性存储(DRAM等)和非易失性存储(Flash等)。根据Yole数据，2023年DRAM市场规模在全球存储芯片市场中占比54%，NANDFlash占比41%，NORFlash占比2.5%。据WSTS数据，2025年全球存储市场规模有望升至2042.81亿美元，同比增长25%。NORFlash：市场规模未来5年有望持续增长，兆易创新2024年NORFlash产品市占率稳居前三。NORFlash芯片具备随机存储、可靠性强、读取速度快、可执行代码等特性，被广泛应用于物联网、工业及汽车电子、穿戴式设备等市场。根据MordorIntelligence预测，预计2025年全球NORFlash市场规模有望达到28.5亿美元，预计2030年全球NORFlash市场规模有望达到38.2亿美元，2025-2030年CAGR达6.01%。兆易创新NORFlash产品种类齐全，产品覆盖512kb到2Gb容量范围，针对不同应用市场需求分别提供大容量、高性能、高可靠性、高安全性、低功耗及低电压、小封装等多个系列产品。据Web-FeetResearch报告显示，公司2024年SerialNORFlash市占率排名位居全球第二。DRAM：价格逐步企稳，兆易创新定制化存储布局有望受益AI端侧浪潮。DRAM通常用作CPU处理数据的临时存储装置，主要应用于PC、移动PG电子网站设备、服务器等领域。根据MordorIntelligence数据及预测，2024年全球DRAM市场规模612.1亿美元，预计2029年全球DRAM市场规模有望达到1700.8亿美元，2024-2029年CAGR达22.68%。在DRAM市场中，利基型产品的份额稳定在10%左右，尽管其市场规模相对主流DRAM较小，但需求相对稳定。2024年下半年以来，利基DRAM产品受全球经济环境波动、行业库存清理等因素影响，价格处于阶段性底部。随着市场对大厂尾货的逐渐消化，以及供给格局的改善，DRAM产品价格企稳回升。兆易创新积极布局利基DRAM业务，并通过投资青耘科技与光羽芯辰，加速布局定制化存储方案，抢占端侧AI应用新高地。MCU：国产替代空间较大，兆易创新产品高端化布局巩固国产龙头地位。微控制单元(MCU)，又称单片微型计算机或者单片机，由CPU、内存、外围功能等部分组成。据Yole数据，2023年全球MCU市场规模282亿美元，预计2029年全球MCU市场规模有望达到388亿美元，2023-2029年CAGR达到5.5%。其中汽车、工业、消费等领域为MCU的主要下游市场。竞争格局方面，据Yole数据，竞争格局方面，全球MCU市场以意法半导体、瑞萨、恩智浦等海外厂商为主，2022年前五大MCU厂商市场份额合计CR5达到79.5%，国产替代空间较大。兆易创新在完善产品丰富度的同时，加强高端产品布局。兆易创新是国内首家采用M7内核开发MCU的厂商。M7内核适用于超高端领域，包括数字信号处理、电机变频、电源、储能系统、民用无人机、音频视频、图形图像等各类应用。得益于超高主频以及大存储容量，该系列MCU也适用于机器学习和人工智能等诸多高端创新场景。模拟：行业规模+国产替代空间较大，兆易创新内生外延加速布局模拟业务线。由于模拟IC在相当多的实时连接设备和应用中具有明显的优势，物联网等新兴技术的引入和采用预计将推动市场增长。此外，由于智能手机、消费电子、计算机和存储设备的普及以及电动汽车销量的增加，近年来模拟IC的采用激增。根据MordorIntelligence数据及预测，2024年全球模拟集成电路市场规模为912.6亿美元，预计到2029年将达到1296.9亿美元，2024-2029年CAGR为7.28%。全球前十大模拟芯片企业均为海外大厂，国产企业替代空间较大。公司层面，兆易创新模拟六大产品线积极布局，实现消费及工业类产品全覆盖，此外，兆易创新收购苏州赛芯加强模拟业务线布局，增强技术与产品协同，模拟业务线规模、深度、广度持续提升。盈利预测和投资评级：公司在存储芯片及MCU芯片领域深耕多年，技术、产品、客户优势均处于国内领先地位。同时，公司积极开拓定制化存储及模拟芯片产品，以实现向更高端领域和更多元化市场的拓展。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为93.81/115.04/135.51亿元，同比增速为28%/23%/18%；归母净利润分别为15.36/20.15/25.19亿元，同比增速为39%/31%/25%。可比公司2025-2027年平均PE为55.98/61.43/40.18倍。兆易创新当前市值对应PE分别为51.50/39.27/31.41倍，均低于可比公司平均估值，因此，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：1)下游需求不及预期、2)公司新业务&产品研发进展不及预期、3)市场竞争加剧风险、4)国产替代不及预期、5)客户验证进展不及预期。

　　全球化战略深化，三大核心业务构筑增长基石。迈瑞医疗300760）作为全球医疗器械领军企业，凭借全球化战略深化，持续巩固行业地位。公司2024年国际业务收入占比达45%，同比增速超21.28%，业务覆盖全球190余个国家和地区，进入80%的全球TOP100医院，监护仪、麻醉机稳居全球前三，超声业务首次跻身全球前三，高端市场突破显著。生命信息与支持类产品营收超135亿元，毛利率提升至66%以上；体外诊断业务同比增长10.82%，化学发光、血球分析仪加速国产替代，海外中大样本量实验室突破超百家，收入体量首次超过生命信息与支持业务；医学影像业务国内市占率首超30%，巩固了市占率第一的行业地位，超高端超声ResonaA20打开全球市场。公司前瞻布局数智化与新兴赛道，打开第二成长曲线。“瑞智联”“瑞影云++”“迈瑞智检”三大智慧医疗解决方案构建全院级数智化生态，AI+医疗深度融合，启元重症大模型实现病情智能分析，超声AI质控、血细胞形态AI识别等技术临床落地，诊疗效率提升30%以上。新兴业务爆发式增长，微创外科硬镜系统市占率跃居国内第三，2024年上半年增速超90%，超声刀、能量平台协同放量；收购惠泰医疗切入心血管蓝海市场，电生理业务毛利率达68.8%，冠脉通路与外周介入国产替代加速，“设备+耗材”协同效应显著，有望重塑行业格局。研发与并购双轮驱动，护城河持续深化。公司2024年研发投入40.1亿元，占营收10.9%，累计申请专利超1万项，12大全球研发中心支撑技术迭代。通过并购惠泰医疗、HyTest等企业，补强心血管耗材、IVD上游原料短板，全球化供应链与本地化生产能力优势凸显。政策支持与医疗需求刚性背景下，公司龙头地位稳固。投资建议：公司作为全球医疗器械领军企业，依托全球化战略深化与数智化转型构筑核心竞争力，三大核心业务(生命信息与支持、体外诊断、医学影像)稳居全球前三，高端市场突破显著。公司通过“瑞智联”“瑞影云++”“迈瑞智检”三大智慧医疗解决方案构建全院级数智化生态，AI+医疗深度融合提升诊疗效率，显著增强客户粘性。短期看，医疗新基建需求释放与设备更新政策落地将支撑业绩修复；长期看，全球化渗透、高端化升级及新兴赛道(微创外科、心血管介入)布局将驱动增长动能延续。我们预计2025-2027年公司归母净利润为128.06/142.88/165.00亿元，对应当前股价的预测PE为22.3/20.0/17.3倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：行业政策变化风险、经营管理风险、产品研发的风险、产品价格下降的风险、中美贸易摩擦相关风险、汇率波动风险